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摩根士丹利华鑫基金于华在2017中国责任投资论坛上的讲话

来源:中国基金业协会 发布日期:2017-06-07

中国证券投资基金业协会理事、协会国际业务专业委员会主席、摩根士丹利华鑫基金公司董事长于华在“2017年中国责任投资论坛”上的讲话
  尊敬的王会长、协会各位领导、各位嘉宾,上午好!
  今天这个会议使我很受鼓舞。在上午前半节的发言中,上市公司协会、全国社保基金理事会以及国际方面的组织对他们在环境、社会治理等各个方面的投资实践和效果进行了介绍,并使我们看到了在中国实施ESG投资的希望和可能。
  中国基金业协会指导并委托协会的国际业务委员会对ESG投资和ESG标准开展了前期研究,这是在基金业协会部署下,推动实施ESG投资并作为资产管理行业业务发展方向的重要工作之一。通过此次研究,我们对在中国A股市场实行ESG投资原则可能产生的效果进行了分析,为我们下一步全面、系统地推进和实施ESG投资原则奠定了基础。今天借此机会向各位嘉宾就这项研究进行报告。
  报告的主要内容分为四个部分,首先是对ESG定义和发展历程的介绍;其次是海外ESG投资的基本情况;第三是通过分析中国市场数据进而对在中国市场实行ESG投资可能带来的投资效果进行评估,这也是报告的关键;最后,我们在此研究的基础上,对中国资产管理行业如何实行ESG投资原则提出了一些建议。
  一、ESG的定义及发展
  ESG投资理念的出现是人类社会文明发展至今的必然结果。随着社会发展,投资作为经济活动的主要内容之一,已经从传统的财务投资发展到了包括非财务指标在内的综合性投资。同时,投资者也从个体的人进化到了社会的人。很多例子都印证了这一观点,包括上市公司治理的发展历程等。另外,几个关键的历史事件也充分反映了ESG理念的提出和被接受是社会发展的趋势。
  上世纪八十年代,为了抗议南非政府把当时南非民权运动领袖曼德拉投入监狱,一些美国企业选择从南非撤出了资本,通过这样一种方式表达了他们对南非种族歧视现象的反对态度。这是企业承担社会责任的一种具体表现。
  1988年,有学者提出了社会资本的概念,并逐步发展成为当前非常普遍的“责任投资”理念。二十一世纪以来,“责任投资”理念已经越来越普及并且获得了广泛的实践,很多研究表明,ESG策略,尤其是优化的ESG策略,会给投资带来额外的回报,打破了以往那种认为使用非财务的投资理念和指标进行投资决策就可能给投资带来负面影响的片面认识。
  2005年,联合国正式将ESG纳入了投资管理和委托责任的范畴。截至今天,根据统计数据,在GSIA范围之内全球可持续的投资联盟会员机构的总资产高达60万亿美元,采用ESG原则进行投资的资产也达到20多万亿美元。ESG投资现在已经成为了全球主流的投资理念之一。
  说到ESG投资,我们还需要了解它在操作实践中的演进。传统投资决策流程一般都是从数据开始分析基本面。而ESG投资是把ESG的要素纳入到投资决策的流程中去。具体如何实现有很多不同的方法,根据实践情况来看大概可以分为七种方式。其中较为简单的两种是“黑名单”和“白名单”。“黑名单”就是排除法,按照ESG标准把一些不符合ESG原则的上市公司排除到可投资范围之外。例如,部分资产管理公司就把白酒、赌博甚至军工这样的企业排除到可投资范围之外;“白名单”是另外一种方式,即按照ESG标准在整体投资范围内对上市公司进行筛选并纳入投资范围。除了“黑名单”和“白名单”以外,还有使用典型ESG标准和基本指标筛选投资标的的“基准筛选”方式。除了上述主动筛选、排除法以外,还有一些属于精选的投资决策方法:包括可持续主题投资,社区投资以及履行管理人职责的投资方式,资产管理公司在投资了标的企业后积极参与上市公司的后续管理。例如,2000年以后很多养老金公司通过其持有的上市公司股权和股东席位,以在上市公司董事会、股东会上投票的形式履行他们的社会责任,这是在ESG原则下参与上市公司管理、践行ESG投资的一种方式。最后一个方式是整合ESG因素投资方法。实践中有很多基金管理公司可能不只是考虑E、S、G中的某一个标准筛选投资标的,而是同时将这三种要素综合考虑,这就是整合ESG因素投资的理念。比较典型的案例是美国太阳能(5.55 -0.89%,诊股)产业的上市公司SuneDISsion,如果仅用E的标准,这是一个理想的投资标的,但这家公司因为财务造假问题受到了美国SEC立案调查,这就是典型的满足E的标准但在G方面存在问题的公司。而整合的ESG投资方式是将E、S和G三个因素综合考量,任何一方面出现问题就必须把这家企业排除在投资范围之外,所以这种方式被认为是最全面、最合理的ESG投资决策方式。
  二、海外市场ESG投资概况
  目前全球的整体的股票资产规模大约为50万亿美元,固定收益类资产也有50万亿美元左右。而全球责任投资的范围和规模已经达到了23万亿美元,其中包括上市公司,也有未上市资产,可见,责任投资已经占据了非常重要的地位。
  从地理分布范围看,全球责任投资资产总规模23万亿美元中,有不到9万亿美元资产分布在美国,12万亿美元资产分布在欧洲。相比之下,责任投资资产在新兴市场的规模较小,例如亚洲的规模只有5000亿左右,但数据显示2012-2016年期间,亚洲的责任投资规模年复合增长率高达90%,增速非常快。
  再分享一个ESG投资的实际案例。美国诗坛基金公司旗下的主动股票型基金投资标的偏向于大盘股,同时设定了两项标准,一是必须是能够为员工提供良好工作环境的企业,二是该公司不从事石油开采、勘探、生产和提炼业务。换言之,这个基金公司选择投资标的时,对上市公司既有环境保护上的要求,也有内部治理方面的标准。公司除了具有优秀的分析投资团队外,还设置了ESG工作小组专门负责按照以上标准来选取上市公司纳入投资范围。事实证明,诗坛基金公司旗下的这只产品表现非常优秀,投资业绩远远超出标的指数,其年化收益率比标普500高出5%。
  此外,我们通过对三个指数的比较来分析ESG对权益投资的影响。首先,比较MSCI全球指数与基于ESG评分筛选出来的MSCI/ESG指数,数据显示MSCI/ESG指数的表现更好。第二,MSCI/EAFE指数(除了美国之外的远东、欧洲加澳大利亚)比在此基础上的MSCI/EAFE/ESG指数业绩表现更好。最后是关于MSCI/EM指数(新兴市场)与MSCI/EM/ESG指数的比较,后者的年化收益率为4.59%,相比MSCI/EM指数有大约4%的超额收益。
  从上述三个比较中可以看到,在新兴市场ESG可能产生的超额收益要比ESG在全球市场更显著。其主要原因是,在于过去二十多年里ESG投资理念已经潜移默化地进入了发达市场的投资实践中,而这种投资原则在新兴市场上仍是新生事物,它产生的效果、带来的超额收益会更加明显。
  在债券投资方面,也有相应的研究和数据分析。2016年,巴克莱进行了关于ESG债券投资和非ESG债券投资的比较。首先通过选取一部分ESG的指标构建出ESG组合;然后根据MSCI对债券发行人的ESG评分进一步构建了高ESG分数组和低ESG分数组。对比两者6年间的超额累计收益数据,高ESG分数组实现了将近2%的超额收益。如果把ESG三项因素进行分解,高ESG债券组合和低ESG债券组合的超额年化收益中贡献最高的是G(公司治理)方面的要素,达到了0.82%,而S(社会责任)因素可能带来负0.17%的影响。如果把G因素单独进行分析比较,高G债券组合对于低G债券组合的超额收益高达5%。
  三、中国市场ESG投资分析
  目前中国一共有26个ESG相关指数,其中有21个跟环境相关,其余5个与社会和治理结构相关。
  万得数据显示,2010年至2016年,与环境有关的21个指数中17个指数比中证500表现更好。如果将这21个与环境相关的指数成分股构建ESG等权投资组合,其平均年化收益率可达到11.3%,远高于中证500指数的5.07%。如果进行假定分析并对投资策略进一步优化,可以构建出更为有效的投资组合。
  2009年到2016年间,从上证社会责任指数和上证指数比较来看,上证综指的年化收益率是0.65%,上证社会责任指数则是2.32%。此外,上证社会责任指数实际上对社会还带来了更多的社会贡献,因为该指数通过社会贡献值来选取指数样本股,而这里的社会贡献值包括为国家创造的税收、向员工支付的工资、公司捐赠以及扣除环境污染造成其他社会成本的结果。
  公司治理因素对投资结果也有影响。比较上证公司治理指数和上证综指,上证公司治理指数也有超额收益。上证公司治理板块评选的标准包括董事会制度、管理层任命和激励以及信息披露等具体因素。
  从以上三个方面的对比可以看到,E、S、G三个因素中的每个因素都能给投资带来一定的超额收益。如果把这三个因素综合考虑时会有什么样的表现?我们各选取了一个上市公司作为样本来说明E、S、G三个因素对投资带来的影响。这些上市公司可能分别与这三个要素中的某一个或同时与两个以上的要素有关。我们按照与一个要素有关打1分,与两个要素有关打2分的标准对这些上市公司进行评分,按照评分前二十和后二十分别构建高ESG评分组合和低ESG评分组合,对比这两个组合可见,前两年收益率差异不太明显,但从更长的投资期限内观察,高ESG评分组合收益率显著高于低ESG组合。
  通过以上分析,我们可以得出以下结论:E、S、G某一因素纳入投资决策都会带来超额收益,而将三项因素综合考虑时则有更明显的投资收益,而且时间越长,超额收益越高。
  为了验证ESG投资理念在债券投资中也具有积极效果,我们进行了以下样本分析:
  首先是关于环境因素的分析。根据债券发行人所在行业是否与污染有关的条件,我们筛选了与污染无关行业的债券构建E组合,其余企业发行的债券列入非E组合,其中E组合里有72只债券,非E组合债券有66只,总样本规模1055亿,可以看到E组合的收益率显著高于非E组合。
  其次是对社会因素的分析。我们选取2014年以前发行的剩余期限在三年以上的债券,按照募集资金的用途构建组合,比如投入到保障房建设和基础设施建设的项目入选S组合,投入一般生产经营项目的债券归入非S组合。相比之下,S组合累计收益率比非S组合高1.6%,S组合年化收益率为6.75%,同样高于非S组合的6.34%。
  第三是关于公司治理因素的分析。我们仍然选取2014年以前发行的剩余期限在三年以上的债券,根据债券发行人是否入选上证公司治理指数的标准将债券分为G组合和非G组合。G组合债券的年化平均收益率为6.48%,非G组合则为6.35%,超额收益率为0.15%。
  最后,我们综合上述三组样本,构建ESG组合和非ESG组合,即ESG组合样本来自E、S、G组合叠加,非ESG组合样本来自非E、非S、非G组合叠加,数据显示,ESG组合年化收益率比非ESG组合高0.3%。
  以上是我们使用A股市场数据进行简单分析后得出的初步结果,把指数成分股以及已经发行的产品按照组合进行简单比较,尚未进行优化的权重分析和比较。即便如此,我们也不难发现ESG投资和非ESG投资相比的确存在超额收益,这一点在中国市场上已经得到体现。这个结果为我们接下来在资产管理行业进一步推行ESG原则和投资理念作了铺垫。
  四、对中国资产管理行业的启示
  资产管理人受投资人委托,担负着为投资者带来更多投资收益的责任。以往谈到ESG时,资产管理人可能会产生顾虑,在投资决策中注重财务因素以外的ESG因素,是否会导致其投资结果受到负面影响?通过我们的数据分析和研究,希望能帮助大家厘清思路,对ESG投资会带来什么样的结果、有无发展前景、能否为投资者带来更好的收益等问题有更深入的认识。事实上,从我们上述的分析和结果看,ESG投资是能够给投资者带来超额收益的。
  我们认为,资产管理行业在ESG投资领域大有可为、前景广阔。随着全球社会经济的发展,资产管理行业已经成为促进社会发展的推动力之一。因此,如何把手中的资源以合理的方式投入到对社会发展最有帮助的领域,将是资产管理人更好地履行自身所担负的社会责任的客观要求。因此,我们对资产管理行业践行ESG投资原则和理念提出如下建议:
  首先,协会会员应当承诺尊重和践行ESG投资的原则。这既是资产管理人履行信托责任的重要体现,也是资产管理行业为社会发展创造的空间和维度。
  第二,主动把ESG投资原则纳入到投资决策流程之中。具体而言,资产管理人具体用哪种方式,如被动式的排除选择还是主动的精选,应根据自身实际情况决定,但是作为一个投资理念和原则,ESG应当被纳入投资决策的流程。
  第三,积极向投资者宣传、普及ESG投资理念,获得投资者的理解和支持。某种程度上说,部分投资者已经比资产管理人在这方面先行一步。例如,全国社保基金理事会以及保险公司等来自其他行业的代表们已经有了ESG投资的实践经验。而对于人数众多的个人投资者来说,比如公募基金的客户,资产管理人无疑应当承担起积极宣传ESG投资原则的责任。
  第四,践行和推动ESG投资有关的信息披露。资产管理人主动向投资者披露“我们是如何通过ESG投资履行社会责任”的信息;与此同时,资产管理人还应努力推动上市公司的信息披露。上市公司协会目前正在做的推动向社会和市场披露社会责任履行情况的工作计划,这一点非常重要。资产管理公司实行ESG投资原则的前提条件是有足够的信息,而如何获取信息就是非常关键的问题。我们在ESG投资中要考虑一家上市公司的环境因素、社会效益因素、公司治理因素,例如公司的内部治理结构、公司是否为员工提供良好的工作环境、是否履行了自身的社会责任等。只有获取了充分的信息,我们才知道如何来评价这家公司,进而决定是否进行投资以及投资权重。因此,基金业协会应和相关的协会、交易所一起推动上市公司完善信息披露,向社会和公众公开更多的社会责任方面的信息,从而有利于资产管理人作出对社会更负责任的ESG投资决策。
  第五,践行ESG投资原则。ESG投资的实行有很多不同的方式,但条条大路通罗马,以不同的方式进行ESG投资,最后产生的效果是资本市场会出现一个新的定价公式。我们在大学里看到的定价公式很简单,只有纯财务方面因素的考量,没有考虑非财务的信息和非财务方面的因素。但是随着ESG的发展,这些新的因素已经进入了资本市场。假以时日,我们相信将来对上市公司的定价除了要考虑财务因素,也要考虑上市公司所作的社会贡献,在这种体系下,积极主动履行社会责任的上市公司会更加受到投资人的认可,而那些漠视自身社会责任的公司价值可能会被打折。在资本市场采用这种新定价公式的背景下,资产管理公司将发挥非常重要的作用和功能。
  最后,关于资产管理行业ESG的标准问题,我们在研究过程中也有体会,利用这个机会向协会提出以下建议。
  首先,建议基金业协会为会员如何践行ESG提供一个方向性的指引。
  其次,建议基金业协会为会员实行ESG投资制定参照标准。例如会员是否对投资范围进行了控制,对投资决策流程进行了优化,是否在投资环节中作出了系统性安排。
  第三,建议协会鼓励会员积极努力,提升自身内部管理能力,扩大ESG投资原则在公司内部实施的范围和深度,以符合协会制定的ESG投资标准。
  第四,建议协会对会员是否持续达到ESG投资标准进行回顾,并要求会员内部定期进行回顾,使符合ESG投资标准成为协会对资产管理人的持续性要求。
  第五,建议协会采取多种激励措施来支持和鼓励会员主动、持续、高标准地满足ESG投资标准。
  第六,建议基金业协会加强与其他相关协会的沟通,共同推进ESG投资在国内的认可和实践。ESG投资是一个全行业、整个国家乃至于全世界共同的事业,资产管理行业是ESG投资的环节之一,在这个事业里各个行业环环相扣、彼此促进,上市公司、资产管理人、投资者(包括保险公司、社保基金等)的共同努力才能促成ESG投资理念在中国生根落地。如果上市公司能够积极披露有关信息、投资人鼓励资产管理人采用ESG投资理念并将此作为选择资产管理人的标准之一,将极大地激发资产管理人推动和实施ESG投资的动力。
  按照协会的指导和要求,我们从今年3月份起进行了ESG的相关研究,虽然已经有一些成果,但还需要再进一步深入研究并且细化。我们将研究的结果向大家进行报告,希望为我们未来的ESG投资发展提供一些启示和参考。在此,感谢基金业协会以及协会国际业务委员会对我们工作的指导,同时也得到了特许金融分析师(CFA)协会提供的很多资料和帮助,在此一并感谢,谢谢大家!